Scenariusze Polkomtela

Duński TDC zaoferował właśnie posiadane przez siebie akcje Polkomtela pozostałym udziałowcom. Wynika to z zapisu w umowie między nimi, który mówi, że taka procedura jest obowiązkowa w wypadku zmiany akcjonariatu któregoś z podmiotów mających akcje polskiego telekomu. Co się zmieni po wyjściu TDC z Polkomtela? Patrząc zarówno pod kątem matematycznym, jak i politycznym - niewiele.

Do kupienia jest 19,6% udziałów wycenionych na 860 mln euro. Oznacza to, że TDC wycenia cały Polkomtel na prawie 4,4 mld euro (około 16,8 mld zł). Odpowiada to przyjętej w tej chwili na świecie metodzie wyceny - siedem razy EBIDTA (roczny zysk operacyjny powiększony o amortyzację). Podobnie wycenione zostały pod koniec zeszłego roku akcje Centertela, które od France Telecom odkupiła Telekomunikacja Polska. Co ciekawe, mimo większej liczby abonentów, najstarszy polski operator wart był w tej transakcji 14,35 mld zł.

Jeżeli więcej niż jeden z udziałowców odpowie na ofertę TDC, wtedy pula zostanie podzielona między nimi proporcjonalnie do dotychczas posiadanych udziałów. A zapowiada się, że co najmniej trzech akcjonariuszy będzie zainteresowanych zwiększeniem swojego staniu posiadania.

Aktualna struktura akcjonariatu przedstawia się następująco:

Udziałowiec	Udziały
Firmy zagraniczne
Vodafone Americas Inc.	19,61%
TDC Mobile International a/s	19,61%
Ogółem	39,22%
Firmy polskie
KGHM Polska Miedź SA	19,61%
PKN Orlen SA	19,61%
PSE SA	17,56%
Węglokoks SA	4%
Ogółem	60,78%

Scenariusz pierwszy zakłada, że na ofertę odpowie Vodafone, KGHM i Orlen. Podzielą oni między sobą akcje należące do TDC proporcjonalnie po 1/3. Oznaczałoby to, że po transakcji każda z trzech wymienionych firm miałaby 26,147% akcji Polkomtela. Wzmocniona zostałaby przede wszystkim pozycja polskich akcjonariuszy, których udział w polskim telekomie wzrósłby z 60,78% do 73,853%.

Scenariusz drugi zakłada, że na ofertę odpowiedzą wszyscy udziałowcy. Podzielą oni między sobą akcje proporcjonalnie do posiadanych udziałów. Oznaczałoby to, że Vodafone, KGHM i PKN Orlen miałby po 24,394% akcji Polkomtela, PSE 21,843%, a Węglokoks - 4,975%. Polscy akcjonariusze wzmocniliby się względem jedynego w tym momencie zagranicznego udziałowca - z dotychczasowych 60,78% do 75,606%.

Scenariusz trzeci zakłada, że na ofertę odpowie tylko Vodafone. Powiększyłby wtedy swój stan posiadania dwukrotnie (do 39,22%), a stosunek udziałów firm polskich do zagranicznych pozostałby taki sam.

Najbardziej prawdopodobny jest scenariusz pierwszy bądź drugi. Tak wynika przynajmniej z zapowiedzi największych dotychczasowych akcjonariuszy. Zainwestowane pieniądze powinny się zwrócić częściowo jeszcze w tym roku przy wypłacie dywidendy. Wzrosłaby też wartość wszystkich udziałów należących do polskich firm.

Dwa pierwsze scenariusze są także prawdopodobne ze względu na wcześniejsze zapowiedzi polityków PiS, którzy Polkomtel widzieliby najchętniej jako firmę z większościowymi udziałami polskich podmiotów. W tle padały propozycje utworzenia Krajowego Operatora Telekomunikacyjnego - swoistej przeciwwagi dla Grupy Telekomunikacji Polskiej - w której Polkomtel miałby być ważnym ogniwem. Na myśl przychodzą też tak prozaiczne sprawy, jak możliwość obsadzenia swoimi ludźmi kilkudziesięciu stanowisk. Przynajmniej PKN Orlen i KGHM powinny znaleźć na to pieniądze bez problemu.

Przy pierwszym i drugim scenariuszu pojawia się mały problem wynikający z umowy wspólników. Otóż jest tam jasno określone kto desygnuje osobę na dane stanowisko w zarządzie Polkomtela. TDC może (jeszcze) wyznaczać wiceprezesa ds. finansowych. Komu przypadną te uprawnienia? Mają one konkretną wartość niezależną od liczby kupionych akcji.

Scenariusz trzeci jest dla polskich udziałowców bardzo niebezpieczny. Vodafone uzyskuje możliwość blokowania niekorzystnych dla siebie decyzji wspólników. Na dodatek w wypadku późniejszego zaoferowania akcji Polkomtela przez któregoś z dużych polskich akcjonariuszy (tu prawdopodobny jest PKN Orlen, który choć ma zdolności kredytowe, to nie ukrywa, że nie chce już być długookresowym inwestorem w Polkomtelu), przy braku solidarnej odpowiedzi pozostałych akcjonariuszy sprawi, że Vodafone może przekroczyć próg 50% udziałów i uzyskać pełną kontrolę nad firmą. Co za tym idzie - to ten wyłamujący się akcjonariusz otrzymałby premię za sprzedanie udziałów dających większość, a akcje reszty straciłby w ten sposób na wartości. Dlatego ten scenariusz wydaje się być najmniej prawdopodobny.

Jak widać - do przejęcia kontroli nad Polkomtelem przez Vodafone długa droga. Taka sama, jak do kolejnego na polskim rynku rebrandingu. Patrząc na niedawną zmianę marki Idea na Orange czy czeskiego Oskara na Vodafone - może to i dobrze?